10只基金，8只不值得买，该怎么选？

看分析点评，每篇都说好，该相信吗？

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第603只

基金

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大成投资严选六月持有

基金要素

基金代码

：A类：011834，C类：011835。

基金类型

：偏股混合型，股票资产不低于60%。

业绩比较基准

：沪深300指数收益率*60%+中债综合指数收益率*30%+恒生综合指数收益率*10%

募集上限

：本基金有80亿元上限。

基金公司

：大成基金，目前总规模将近2000亿元。其中股票型和混合型基金合计管理规模超过700亿元，管理规模比较大，但权益类投资的占比不算高。

基金经理

：本基金的基金经理是徐彦先生，他拥有近15年证券从业经验和超过7年的基金经理管理经验，目前管理4只基金，合计管理规模48亿元。

从徐彦先生的管理经历可以看到，他在2018年9月份离任了所有产品的管理工作。

代表基金

：大成策略回报 ( 519710.OF )，从2012年10月31日至2018年9月11日，累计收益率103.44%，年化收益率17.58%。业绩表现非常优秀，排名前10%。

从2020年3月20日至2018年9月11日，累计收益率48.94%，业绩表现绝对值不错，但排名靠后。（数据来源：WIND，截止2021.06.26）

中间这段时间，徐彦先生离开了大成基金，所以出现了一段空档。

从分年度的业绩表现来看，那就是持有体验非常好，值得称赞。

历史点评

：我们曾经在去年7月份分析过徐彦先生在当时和谢家乐先生共同发行的一只创业板主题基金，当时对他有过一些分析，可以同步拿来参考。

持仓特点

今天的这篇文章，我们主要以大成策略回报基金作为分析的对象，更加深入的来看一下徐彦先生的投资持仓特点。

第一

，从前十大重仓股的占比来看，在徐彦先生的管理过程中，变化是非常大的，在低的时候到过30%-40%，在高的时候到过60%-70%，变化很大。

第二

，徐彦先生的交易换手率是非常低的，2020年稍高的原因一方面是他重新管理了这只基金，另一方面也因为他开始看淡市场的表现，做了一部分仓位变动。但整体上，他的换手率比较低。

结合上述两点，

徐彦先生属于持股集中度不低+持股周期不短的

“巴菲特式”选手

。

第三

，从资产配置图上可以看到，徐彦先生会做较大幅度的仓位择时。

第四

，从持仓风格图可以看出，徐彦先生是会做大幅度的风格择时的。在他最近的这次管理期间，他彻底切换了投资风格，把刚接手时的成长风格几乎全部切入到了价值风格中。这是一个巨大的变化。这也是组合换手率上去的原因。至于说为什么这么做，我们需要从他的季报和访谈中一探究竟了。

结合上述两点，

徐彦先生属于会做仓位择时+会做风格择时的

“飘忽不定型”选手

。但这里提一下，飘忽不定不一定代表不可靠，而是一种状态的描述，在这种状态下需要对基金经理的投资框架更加重视。

第五

，徐彦先生的持仓行业整体上是分散的，在较长的一段时间里，行业的变化不大，在更长的周期里，会有切换。在去年的年报里，采掘、机械设备和化工是前三大持仓行业，整体占比略超50%，行业集中度不算高。风格整体偏向于价值风格。

目前组合处于行业集中度不算高+组合估值分位水平不高的状态里。

投资理念与投资框架

徐彦先生是典型的价值投资者。

在查看资料的时候，让我感受到徐彦先生是一个非常真实的人，对自己的批评、剖析非常下的了手。在访谈中过，当被问及有什么成功和失败案例时，他是这么回答的：

在最近的一次直播中，他也提到了2020年没有买茅台在短期来看是做错了（但这还不是结束，放2-3年的时间维度更加合适）。在回顾自己的从业经验时，他也非常坦诚的分享了自己曾经犯过的错误和从中汲取的经验。

对于看好的行业，徐彦先生表示他不是行业配置的思路，精选个股才是他的投资出发点。

更多的内容，大家可以搜索《大成基金徐彦：信仰价值，苦练内功》一文进行更加深入的了解。

另外，也推荐大家看看徐彦先生在前两天刚参加的一次直播，更加直观的感受一下他的状态。

最后，贴一段他在年报中的观点，非常精彩，建议仔细的读一读。

2020年本基金虽然取得了约20%的正收益，但在同类基金中业绩排名处在后10%分位。排名落后的原因是，在很多重大问题的判断上我和市场有明显的差异，这背后是方法的差异。

在做投资判断时，我坚持了以下方法：

1）分析问题时从系统出发，并在系统的发展过程中把握大小变量；

2）认识到语言的模糊性，并时刻警惕这对思维的影响；

3）企业价值是长期未来的折现，判断长期未来时即不能过于受当期的影响，也要注意经验和理性的局限性。

基于以上三点和我观察到的事实，我的判断是

：

1）整体上，在全球系统不确定性、不稳定性明显增强的背景下，对投资中的安全边际提出了更高要求；微观上，充分考虑行业和企业在不同阶段、不同体量下和系统的不同反馈，不轻易做线性外推。

2）国外某主要国家的货币政策蕴含着潜在的系统风险。现代货币是高度抽象复杂的名词，信用和资本（资本-资本回报-实体经济形成循环）是根基，当前该国的货币政策正在削弱货币的根基。放水、钱多是用模糊语言描述复杂概念和事实，大众基于这种理解追逐资产的直觉式反应不可避免，让我困惑的是该国政策制定者对货币政策工具应急式使用的持续性以及他们将怎么解决由此带来的问题。货币政策不解决系统的长期问题，过度使用将进一步加大系统的不稳定性。

3）对长期企业价值判断的难度大幅增加。这是个巨变的时代，很多历史经验完全不适用于将来，而理性逻辑由于系统的不确定性、不稳定性很难展开。

而

市场的普遍判断大概是

：某些个体（而不强调它们是系统的一部分）历史上优秀，现在优秀，未来也将一直优秀；叠加放水的大环境，这些个体应该给予估值溢价。

这些判断的差异是组合配置和业绩表现差异的主因。

在我的判断框架内，

我的挑战是

：符合选股标准的标的越来越少，但组合管理要求我必须在更多股票上做配置，降低标准很容易带来惩罚。

企业价值被高估的程度、市场不谨慎的程度、整个体系的脆弱性三者结合在一起，让我很难对2021年的股市、尤其是过去两年结构牛的板块有乐观预期。音乐不停就继续跳舞是一种选择，准点休息是另一种选择。

未来我会继续坚持自己的投资理念，希望为持有人带来长期稳健的回报。

一句话点评

大成基金是老十家基金公司之一，本身是有底蕴的，徐彦先生就是其中的代表人物。在写这篇文章的时候，我花了比平时更长的时间来做研究和分析，相比于很多基金经理的访谈，我能够从徐彦先生的谈话中，收获更多。

徐彦先生是一位典型的价值投资者，他有一套逻辑严密的投资框架，你能从他的话语中感受到一丝哲学家的气质。我们在投资特点中谈到，他会做仓位择时，会做风格择时，但是很显然，这些基于他的逻辑判断后的结果，而且再叠加他较长的持股周期和较低的换手率，这样的操作反而非常合理。

关于本基金值不值得买，有几点看法，供大家参考：

对于新人和绝大多数投资者，

本基金值得少买

。但这里我需要解释一下，对我来说，他是值得买级的基金经理，而对新手和大多数看业绩买产品的投资者来说，未必能够承受得住阶段性大幅跑输大盘这种情况，比如去年徐彦先生的产品就出现了这样的情况，而这种情况的发生会造成不了解他的投资者，无法长期持有下去的结果；

对于以绝对收益为理念，能够投资3-5年以上的投资者，

本基金值得买

；

对于想配置价值投资风格基金，作为组合一部分的投资者，

本基金值得买

；

我会把他纳入一级投资池中，并会考虑纳入红辣椒组合中

；

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风险提示

：基金有风险，投资需谨慎。本文非基金推荐，文中的观点、打分不作为买卖的依据，仅供参考。文中观点仅代表个人观点，不作为对投资决策承诺，文章内信息均来源于公开资料，本文作者对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。文章中的内容和意见基于对历史数据的分析结果，不保证所包含的内容和意见在未来不发生变化。本文仅供参考，在任何情况下，本文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人投资建议。

不值得买

：占对应资产类别的仓位占比为0%，不建议超过5%。

值得少买

：占对应资产类别的仓位占比为5%-10%，不建议超过15%。

值得买

：占对应资产类别的仓位占比为10%-15%，不建议超过20%。

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