天风策略：情绪修复不急于抄底 潜心布局2018

天风策略：情绪修复不急于抄底 潜心布局2018　　我们依旧判断市场继续处于调整空间不大，但时间不短的胶着阶段。因此，虽然市场可能在利率开始小幅回落的情况下进入情绪修复期，但从目前时点到明年1月，都会持续有包括专户、券商自营资管、银行、保险等绝对收益的机构兑现浮盈，因此继续建议各位投资者不急于抄底，年末以潜心布局18年为主，打响18年开门红的第一炮更重要。

1、大势研判：市场进入修复期，但不急于抄底，潜心布局18年

上周在市场一片看多的声音中，我们继续维持了11月以来偏谨慎的看法目前由不确定性带来的利率压力，这样一个次要矛盾短期占据主导地位。因此上周我们给大家的建议是静观其变、不急于抄底。事实上，过去一周，A股各大指数高开低走，印证了市场在不确定性面前风险偏好仍然较低。

向前看，我们依旧判断市场继续处于调整空间不大，但时间不短的胶着阶段。因此，虽然市场可能在利率开始小幅回落的情况下进入情绪修复期，但从目前时点到明年1月，都会持续有包括专户、券商自营资管、银行、保险等绝对收益的机构兑现浮盈，因此继续建议各位投资者不急于抄底，年末以潜心布局18年为主，打响18年开门红的第一炮更重要。

1.1央行为何要加息5BP

随着美联储年内第三次加息，中国央行将逆回购和MLF中标利率分别上调5个BP，除了央行官方解释的理由之外，为何要在已经接近突破4%的国债利率基础之上，再次上调政策利率？

其一，与今年前两次上调政策利率时相比，目前十年期国债收益率与政策利率之间的利差已经足够宽阔，对国债利率的边际影响大幅下降。在今年1月24日和3月16日央行分别公布上调逆回购和MLF利率的时候，十年期国债收益率分别为3.24%和3.35%，较低的长端利率面对政策利率10个BP的上调，十分敏感。而目前已经达到3.9%的国债利率已经几乎不会受到政策利率5个BP上调的实质影响。

其二，继续释放货币政策不会放松和金融去杠杆坚定决心的信号。自726讲话将风险防控上升为三大攻坚战之一以来，不管是十九大还是12月的政治局会议，都在反复强调三大攻坚战的重要性。可以想象，以风险防控为目的的金融监管和金融去杠杆是贯穿未来几年的政策主线，难以动摇，上调5BP的政策利率是对市场的再次警示。对于股票市场而言，意味着在强监管的环境下，风险偏好以上难下，即便无风险利率高位回落，市场也难以赚估值提升的钱，寻找业绩确定性仍然是核心矛盾和市场主线。

1.2加息5BP意味着什么？

短期来看，央行本次将政策利率上调5BP，力度弱于今年前两次的10BP，同时也意味着年末真正加息的概率大幅下降，对于资本市场而言，有靴子落地的意味，因此我看到国债期货在周四、周五出现了明显的反弹，市场情绪在缓解。回到股票市场上，前期我们都已经观察到，股票对于监管政策和利率环境等不利因素的反映要明显滞后于债券市场本身，因此当10月上旬利率已经开始逐步向上的时候，股票市场滞后到11月初才做出向下调整的反应。同样，当靴子落地，利率从高位开始回落的情况下，股票市场的反应同样滞后于国债期货，因此，随着国债期货的继续反弹，A股市场有望开始进入情绪修复的阶段，但我们仍然建议各位投资者不急于抄底，博弈短期情绪修复的反弹行情意义不大，相反年末潜心布局18年、打响18年开门红的第一炮更重要。

中期来看，美联储最新利率预期显示18年加息3次，19年加息2次，明年中国央行是否有必要跟随美联储进行真正的加息？核心矛盾不是美联储加息缩表，而是美国的名义经济增长。

很大程度上，中美国债利差的宽阔程度决定了中国会否进行基准利率的上调，静态来看，目前中国十年期国债收益率3.89%，美国十年期国债收益率2.35%，中美利差超过150BP，具备足够的空间。动态来看，美国国债收益率会不会快速上行？这一关键问题的核心矛盾取决于美国的名义经济增长而并非加息、缩表。明白这个道理，就可以看清，为何13年美联储引导QE退出预期、16年产生二次加息预期的时候，美债均快速上扬，但相反，在04-06年连续加息的时候、在15年首次加息的时候、以及在今年二季度连续引导缩表预期的时候，美债收益率却并未大幅攀升的原因了。因此，最终明年中国央行会否上调基准利率，还取决于美国的名义经济增长，而其中更加重要就是通胀能否起来。

年关将近，市场短期虽然可能进入利率回落后的修复阶段，但风险偏好仍然较低，与其抄底短期博弈反弹的行情，不如潜心布局18年的机会，毕竟年初的开门红比什么都重要，开年跑输还是跑赢可能会导致一整年截然不同的心态和投资策略。

在刚刚发布的18年年度投资策略中，我们坚定看好中盘股的凤凰涅槃，以中证500为代表的指数性价比明显提升。这里我们再强调一下为何建议18年开始重点布局以中证500指数为代表的中盘股。

2.1寻找盈利确定性的核心矛盾没变

2017年市场最大的特点是寻求业绩增长的确定性，赚业绩稳定增长的钱。2018年随着金融监管和通胀预期的靴子落地，叠加融资需求的回落，利率水平有望从高位缓慢下行。此种情况下的利率下行，不同于15年上半年，难以提升甚至不排除降低风险偏好，市场依旧要赚业绩的钱而非估值的钱，类似14年上半年的利率下行。因此明年的利率下行虽然意味着市场风格将偏向中小股票，但业绩确定性依旧是核心矛盾，小股票内部将剧烈分化。

2.2以中证500为代表的中盘股性价比凸显

2017年由于市场处于大股票的强烈风格之下，因此大家在寻找业绩确定性的过程中把视野聚焦在大股票里，进入2018年，大股票虽然业绩增长可能依然稳定，但很多股票性价比已经不再合适，投资者寻找业绩确定性的行为会向中小股票迁移和扩散。中盘股将迎来凤凰涅槃的一年。

以中证500为代表的中盘股指数，16年开始与沪深300的盈利增速裂口维持在30%以上的高位，但在大股票的偏执风格下，中证500与沪深300的估值裂口却已经大幅收窄到之前的一半。向前看，盈利的角度，经济环境、政策环境正在向更有利于中证500而非沪深300的趋势发展，明年具备业绩确定性的中盘股将崛起，继续赚业绩的钱。

具体来看，中证500指数成分中剔除金融、地产、周期后，最优秀的前150个股票，市值中位数175亿，ttmpe中位数32倍，盈利增速中位数58%，年初至今中位数跌幅0.2%，具备显著的配置价值。

2.3但泛泛地看好中小股票并不合适

利率上行在大多数情况下对于大盘股的估值更有优势，利率下行在大多数情况下对于小盘股的估值更有优势，但这是相对的概念，也不是泛泛地看好中小盘股票的逻辑。当利率下行的时候，小盘股能不能赚估值提升的钱，取决于导致利率下行的原因。

所谓凤凰才能涅槃，丑小鸭只能继续蛰伏。18年即使利率回落中小股票也难以赚估值提升的钱。因此，能够涅槃的中小盘股必须也是具备业绩确定性的细分领域龙头公司，分化不可避免，讲故事的公司仍然不会有春天。

再以中证500为例，剔除成分中的金融、地产、周期后，再剔除前文所描述的150支最优秀的股票，在剩下的200多支股票中去统计，可以发现，市值中位数137亿，ttmpe中位数34倍，盈利增速中位数-4.3%，年初至今跌幅中位数15.5%。分化仍然会继续。

这里再次需要提醒大家的是，一批公司收购资产的业绩承诺即将到期，从过去完成业绩承诺的公司的案例来看，到期后贡献利润的情况几乎都不理想，这些丑小鸭只能继续蛰伏。

风险提示：实际经济总需求超预期下行，朝鲜半岛黑天鹅

风险提示：政策落实不及预期。

1、税改议案落实提振市场信心，美股三指数齐创新高

本周五，标普500指数收涨23.80点，涨幅0.90%；道指收涨143.08点，涨幅0.58%；纳斯达克综合指数收涨80.06点，涨幅1.17%。全周，标普500指数累涨0.92%，道指累涨1.33%，纳指则累跌1.41%。美国国会两位关键参议员表态支持税改议案使税改进程顺利推进，市场信心大为提振。而最新税改议案纲要显示，美国企业税税率将从35%下调至21%；个税税率仍维持七档，分别为10%、12%、22%、24%、32%、35%和37%；此外，奥巴马医改中要求美国人买保险或支付税务罚款的条款也被废除。

2、脱欧谈判、德意政局提升欧元区风险，欧股市场表现不济

本周，欧股指数表现不济，其中银行股涨幅居前。富时泛欧绩优300指数周五收跌0.2%，报1528.05点；欧洲STOXX 600指数收涨0.19%，连跌三个交易日，报388.19点，其中，银行业指数收跌0.59%，油气指数收跌0.73%，零售指数收跌2.17%；德国DAX 30指数收涨0.27%，报13103.56点；法国CAC 40指数收跌0.15%，报5349.30点。

12月15日，欧盟方面于欧盟领导人峰会上同意英国退欧谈判推进到第二阶段，但谈判过程是否顺利、谈判能否如期举行等仍无所知晓。英国下议院则以309:305投票结果保留了国会对最终脱欧协议的否决权。英脱欧议程不确定因素加剧。德意两国政局或影响市场表现。德国方面，社民党近日对默克尔态度好转，松口同意进行试探性组阁会谈；意大利总统可能于圣诞节和新年期间宣布解散国会，新一任国会将于明年3月大选产生，欧洲各地地缘政治风险再度升级。

3、FCC投票废除网络中立，甲骨文新财报营收与利润齐涨

甲骨文公司12月14日发布截至11月30日的2018第2财季财报，数据显示，公司第二财季GAAP总营收96.21亿美元，同增6%；净利润22.33亿美元，同增10%；分业务收入上，云业务收入大涨，云服务总营收15.19亿美元，同增44%，占公司总营收的16%。而在公司裁撤硬件业务等举措下，硬件业务成甲骨文第二财季唯一下降板块，本季度营收9.4亿美元，同比下降7%。

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